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2季度光伏玻璃均价环比小幅上涨,纯碱和天然气价格下降则导致成本下降,推动毛利率环比提升5.0个百分点至26.5%,创出4Q21以来新高,比我们预期高3个百分点,产销率降低则导致销量环比下降。(慧博投研资讯)销售/管理/研发/财务费用率0.3%/1.5%/3.3%/1.8%,同比提高0.1/0.4/0.3/1.1个百分点。上半年光伏玻璃毛利率同比/环比提高4.7/0.3个百分点至24.7%,比另一家一线个百分点,由于海外产能溢价,越南子公司净利率达28.2%,比安徽子公司高13.7个百分点。扩产推进较慢,市占率会降低:公司上半年点火2条1200吨产线条产线吨产线,光伏玻璃在产产能相比年初减少200吨至20400吨,市占率会降低;由于行业供需关系恶化,下半年原计划点火6条1200吨产线将有所推迟。
光伏玻璃价格持续创出新低,行业进入出清阶段:光伏组件6/7月环比持续减产11%/9%,导致光伏玻璃供过于求加剧,2.0毫米玻璃价格7/8月跌10%/7%,尽管7月末以来纯碱价格下降超10%,推动成本下降超2%,但在当前价格下,我们测算公司净利层面也已仅有微利,大多数二三线吨以下窑炉绝大多数已亏损现金。在亏损和仓库存储上的压力下,行业出现冷修潮,7/8月冷修产能达6250/3000吨,而新点火产能仅有1200/1200吨,当前行业名义日熔量已相比6月底减少约6%,同时部分在产窑炉也在减产,而组件8月则有所增产,推动供需差大幅收窄。随着旺季到来,我们预计9月组件将继续增产并推动玻璃去库,价格10-11月将小幅反弹,但有突出贡献的公司今年还没完成的投产计划仍较多,我们预计年末将出现投产潮,随着淡季到来,明年1季度价格或将再度下跌。我们大家都认为行业已进入出清阶段,在千吨级以下窑炉大多关停前,玻璃价格仍将在较长时间内维持低位。
下调至中性:由于光伏玻璃价格趋势和公司扩产没有到达预期,我们下调2024-26年盈利预测17%/28%/20%,基于10.6倍2025年市盈率(相比过去5年平均折让40%,以反映盈利不确定性加大和行业估值下降),将目标价下调至11.09港元(原13.10港元),评级下调至中性。
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